百花村并购对赌华威医药存在的问题与建议

来源: www.daniulw.com 发布时间:2021-01-29 15:34
论文地区:中国 论文语言:中文 论文类型:在职硕士
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  摘   要  西方最早开始在私募股权融资中融入了对赌协议,此后在我国掀起了广泛热潮,许多企业将对赌协议运用到并购重组中,但与此同时出现的一大令人堪忧的现象是众企业利用对赌协议的极高业绩承诺来进行高溢价并购,人为抬高股价,这导致在最后期限到来之际,对赌协议中需要达标的事件无法达成,并购方与投资方都承担了极大的负担与亏损,也打击了国内资本市场的稳定发展。

  
  百花村和华威医药两大企业在 2016 年开始着手并购的交易,百花村考虑到华威医药在评估资产上的增值率过高,决定双方签订一项对赌协议来保障自身的合理利益,其内容为三年期的纯利润。但事实结果是华威医药三年都并未达到业绩目标。由此本文以此案例,采用多种研究方法包括因子分析方法、EVA 研究分析法、事实研究法等,先对并购对赌的相关概念进行解释,整理对赌对业绩影响的相关理论作为支撑的论据;其次将百花村和华威医药两大企业的资料进行梳理,根据百花村签订对赌的动机、百花村并购对赌过程及对赌后业绩承诺实现情况进行整理和分析;接下来,通过财务指标分析法、EVA 分析法、事件研究法对并购对赌交易后百花村财务绩效进行研究。研究发现:百花村由于原传统行业经营困难,行业饱和难以突破,而选择产业转型并购华威医药,以期改善经营绩效,摘去 ST 的帽子,然而从并购后的经营绩效来看,百花村并购华威医药仅仅带来了短期的改善效果,这种改善难以持续,华威医药连续三年都未完成业绩承诺,百花村在高溢价并购后计提了大额商誉减值,后续给公司造成了巨大的损失。通过分析本文认为,在百花村并购对赌华威医药这一案例的过程中,存在许多亟待解决的问题,包括高溢价的并购导致商誉的极大减值;签订对赌协议后,被并购公司的业绩存在许多不确定因素,业绩无法达到承诺的目标;并购双方不重视未来发展,将眼界局限于短期内的业绩提高上;并购后出现协同效应未得到充分发展等等。最后,笔者将根据发现的问题,总结提炼出帮助企业选择并购标的、敲定业绩承诺、管理随意高溢价并购、注重长期发展的合理有效建议。

 
  关键词:    因子分析法 并购对赌 财务绩效 百花村 华威医药。
  百花村并购对赌华威医药存在的问题与建议

  Abstract
  

  The early application of gambling agreements was used in western private equity financing.With the rise of domestic mergers and acquisitions wave, gambling agreements were widely used in domestic corporate M & A activities. However, the signal effect on the gambling agreement leads many listed companies to use the high performance commitment of the gambling agreement to make high premium purchases, artificially pushing up the stock price. The realistic result is that with the expiration of the gambling period, failure to meet the standards has erupted one after another. This phenomenon not only causes losses to the acquirer and small and medium investors,but also causes a bad impact on the healthy development of our capital market.
  
  In January 2016, Baihuacun and Warwick Pharmaceuticals started a merger and acquisition transaction. Due to the relatively high appreciation rate of Warwick's net asset assessment,Baihuacun and Warwick Pharmaceuticals signed a three-year net profit gambling agreement to protect their own rights. However, Baihuacun has not completed its gambling target performance for three consecutive years. This article takes this case as the research object, and adopts financial index analysis method, EVA analysis method and event research method to study the market performance and financial performance of Baihuacun M & A. This article first explains the concepts of M & A and gambling, and sorts out the relevant theories of the impact of M & A on gambling. After that, it briefly introduces the general situation of Baihuacun and the target Fanghuawei Pharmaceutical Company. Gambling process and the implementation of post-gambling performance commitments are sorted out and analyzed; next, financial indicators analysis, EVA analysis, and event research are used to study the financial performance of Baihua Village after the merger and gambling transaction. The study finds that Baihua Village had difficulty operating in the traditional industry and it was difficult to break through the saturation of the industry. Therefore, it chose to restructure and acquire Warwick Pharmaceuticals in order to improve its operating performance and remove the hat of ST. However, in terms of operating performance after the merger, the acquisition of Warwick Pharmaceuticals by Baihuacun only brought short-term improvement effects. This improvement is not sustainable. Warwick Pharmaceuticals has not fulfilled its performance commitments for three consecutive years. Baihuacun accrues after high premium mergers and acquisitions. As a result of the impairment of a large amount of goodwill, the company subsequently caused huge losses. According to the analysis of the author, in the analysis of the case of Baihuacun M & A vs. Warwick Pharmaceuticals, it was found that there was greateruncertainty in the performance of the M & A target in the process of mergers and acquisitions. The performance commitment is too high, only focusing on short-term performance growth, and the post-merger synergy effect is not well exerted. Finally, in response to the above problems, it is proposed to carefully select the target of the merger, strengthen the management of the merger premium, sign reasonable performance commitment terms, and value long-term performance Suggestions on goals, etc.
  
  Key words:    Factor Analysis, M & Agambling, Financial Performance, Baihuacun, Warwick Medicine。
  

  第一章    绪论

  
  本章绪论部分,具体阐述本文选题背景、研究意义,介绍与并购对赌相关的文献综述以及本文的研究方法和框架。
  
  1.1、 选题背景及研究意义。
  
  1.1.1、 选题背景。
  
  2015 年是中国“十二五”规划的最后一年。随着我国经济转型的加快和改革的深入,政府各部门出台了一系列政策法规来指导企业并购。企业改革的步伐可以不断加快,这离不开政策文件的有力支持。同时,近年来企业并购重组步伐加快,根据统计,与 2016 年相比,2017 年并购重组活动出现了大幅增长,交易数量达到了八千余比,交易总额高达三万亿元。2016 年被称为“最严监管年”,2017 年相关政策放松,并购活动出现了强劲增长。
  
  尽管并购重组活动数量迅速增长,但成功率仅保持在 20%左右。因为在并购重组交易活动中,往往存在着许多潜在风险,比如,交易初期对于被并购方资产的评估,并购完成后投资方的整合能力,被并购方是否能够完成业绩承诺,这其中每一个步骤都蕴藏着风险。由于在并购交易前,投资方与被并购方对于市场信息的掌握程度不同,因此存在信息不对称,如果过高估值,将会给企业的中小股东的利益造成损害,于是为了防止恶意定价,在并购中签订对赌协议这一现象应运而生。2014 年证监会从法律效力方面赋予了绩效补偿承诺的有效性,并在2016 年修订版的《管理方法》中规定根据未来收益估算方法进行资产并购重组活动要做出 3 年的盈利预测,并签订相应的补偿协议,并且指出履约承诺期可以适当延长,监管履约承诺不能随意改变。这样对赌协议就将投资方和被并购方的利益捆绑在一起,从而可以有效地保障中小股东的利益。
  
  业绩对赌协议也存在一定的弊端,最为明显的,许多上市公司联合被收购方发起高溢价并购,人为推高股价。随着越来越多的公司签订对赌协议,其风险也逐渐显现。一旦对赌失败,标的公司将承担巨额赔偿款项、股权损失等赔偿责任。虽然对赌协议对企业有很好的助力,但由于其存在众多风险,对赌协议的应用以失败告终的案例屡见不鲜,给企业造成了严重的负面影响。据统计,2017 年并购交易未完成业绩承诺的达到当年有效交易总量的 32.2%,在并购交易完成后,由于持续经营的压力巨大,后期在企业业务、文化等方面无法很好的整合,因此,能够客观分析对赌协议的利弊,识别其潜在风险,对于增加并购价值实现业绩目标具有重要意义。因此,本文在现有对赌协议理论的基础上,对百花村与华威医药间的业绩对赌案例进行分析,分析双方签订对赌协议的动机和对赌交易的过程,以及此次对赌交易给百花村带来的绩效影响,提出问题与建议,为同行业上市公司的并购对赌交易提供有效的参考和借鉴。
  
  1.1.2 、研究意义。
  
  对赌协议是一种创新的金融工具,也是投资协议的重要组成部分。对赌协议愈发广泛地应用于企业并购重组活动中,已成为企业并购的有效工具,对赌协议的有效应用能够从最大程度上保证交易的公平和合理。从已阅读的文献内容来看,我国研究者对对赌协议的相关研究大多数的选取角度都是从法学切入,缺乏实践性的研究,并且我国在此方面的研究尚处于发展阶段,因此本文以前人的研究成果作为依据,根据具体实际的案例来展开文章的讨论,最后提出相关的合理性建议,在一定程度上具有现实意义。
  
  理论上,对赌协议是管理领域的前沿问题。本文分析了企业并购背景下的对赌协议,借鉴了国内外对赌协议的研究成果。解释相关理论并分析这些理论之间的关系,有利于不断充实对赌协议的理论体系,同时对于不断挖掘理论深度有着重要意义。通过案例分析,可以帮助我们更深入研究和深入理解对赌协议。
  
  从宏观上看,国内的并购活动在对赌协议得到充分允许后掀起了一股小热潮,对赌协议在并购交易中的普及由于不完善的机制所导致的结果是资本市场投资的风险大、稳定性低、商誉减值等。那么如何才能有效的控制失败的风险,研究此命题对掌控资本主义市场的现状有一定的现实意义。
  
  从微观上看,如果在企业并购中合理运用对赌协议,可以较好地保护投资者的利益,同时也可以对企业的经营管理提供激励和约束,有利于并购双方;如果运用不当,在实现业绩承诺的压力下,可能导致标的企业出现盲目和短视行为,在短时间内或许能够收获较好的业绩,但是长此以往并不会出现优质的运营能力,甚至破坏双方企业的原有发展。如果能够合理运用对赌协议,规避对赌协议的潜在风险,可以同时保护并购方和被并购方两者的利益。
  
  现阶段发生在医药行业的企业间进行并购的例子数不胜数,得益于制药业的进步,本研究根据百花村与华威医药并购对赌为例,展开对赌协议相关内容的阐述,并购过程的叙述,并购结果的分析和并购带来影响的讨论,希望能对相关行业的企业起到一定的借鉴作用。
  

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  1.2、 文献综述
  1.2.1、 并购重组绩效研究.
  1.2.2 、对赌协议理论研究 .
  1.2.3 、对赌并购案例研究.
  1.2.4 、文献评述.
  1.3 、研究方法及框架
  1.3.1、 研究方法.
  1.3.2 、研究框架.
  
  第二章    并购中对赌的相关概念和基础理论
  
  2.1 、对赌协议的概念及特征
  2.2 、对赌协议的理论基础
  2.2.1、 信息不对称理论.
  2.2.2、 不完全契约理论.
  2.2.3 、激励理论.
  2.2.4 、期权理论.
  
  第三章    百花村与华威医药对赌案例描述
   
  3.1 、对赌双方企业概况
  3.1.1、 百花村.
  3.1.2 、华威医药.
  3.2 、百花村与华威医药对赌过程分析.
  3.2.1、 并购对赌动因分析
  3.2.2、 并购交易过程.
  3.2.3 、对赌协议内容概述
  3.3 、业绩对赌实现情况
  
  第四章    百花村与华威医药对赌案例分析
  
  4.1 、业绩对赌对百花村商誉的影响分析.
  4.2 、业绩对赌对百花村绩效的影响分析.
  4.2.1、 基于财务指标的分析
  4.2.2 、基于因子分析法的分析
  4.2.3、 基于非财务指标的分析
  4.3 、经济增加值(EVA)分析.
  4.3.1、 煤炭行业经济增加值(EVA)变化情况.
  4.3.2、 并购前后百花村经济增加值(EVA)变化情况.
  4.4、 股价与累计超额收益率分析.
  4.5 、本章小结
  
  第五章    问题与建议.
  
  5.1、 对赌中存在的问题
  5.1.1、 高溢价并购带来巨额商誉减值
  5.1.2、 并购对赌标的业务业绩存在不确定性
  5.1.3、 对赌协议中业绩承诺过髙
  5.1.4、 只重视短期业绩增长,未良好发挥协同效应
  5.2、 企业签订对赌协议的建议
  5.2.1、 加强对并购溢价的管理
  5.2.2 、谨慎选择并购对赌标的
  5.2.3、 签订合理的业绩承诺条款
  5.2.4 、重视长期绩效目标

  第六章   研究不足与展望

  因自身知识水平有限以及数据资料来源不够充分,本文的研究深度还存在欠缺。本文仅仅从企业并购,企业估值以及对赌相关理论的基础上去分析了百花村并购对赌华威医药的案例,对业绩承诺未达标的问题和并购对赌后对并购方的财务绩效造成的影响做出了研究和解析。由于本人只从理论上提出了相关建议,并不能保证其中有效性和合理性。另外,现实中有各种各样的企业并购的方式和情况,其中所涉及的业绩承诺协议的内容也千变万化,所以,本人未能提出适用于所有的企业并购和绩效承诺的建议,尚需要根据类型和情况的不同,对企业并购与绩效承诺及影响的关系进行更丰富更深入的研究。

  6.2 展望总的来说,业绩承诺的相关研究还需要做到更全面和更深入,尤其业绩承诺对并购的作用与影响的研究还需要从不同方面去论证。因为在越来越多的企业并购行为中都广泛去使用业绩承诺这一工具,在企业并购行为中,虽然业绩承诺可以保障了并购方一部分利益,但另一方面来说,被并购方如果为了达成被并购的目的而做出了无法完成的业绩承诺,这对并购双方来说,不仅会影响企业的财务数据,造成商誉减值,降低并购方利润,更有严重者,使其股票跌停,使并购方陷入财务危机,因此,相关研究还需要继续深入。
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